Евгений Коган | Личный блог | Не только про инвестиции

Берлин возвращает Sefe, ранее принадлежавшую «Газпрому», в частные руки. Обсудим?

Правительство ФРГ запустило тендер на реприватизацию Sefe — бывшей «Газпром Германия» — и до 1 ноября выберет между продажей компании стратегическому инвестору и проведением IPO, оценивая актив примерно в 6 млрд евро — примерно столько потратило правительство Германии при национализации компании.

Напомню, бывшая «дочка» «Газпрома» — компания Gazprom Germania — была национализирована в апреле 2022 года и переименована в SEFE (Securing Energy for Europe). Она перешла под временное управление немецкого регулятора, а в ноябре 2022 года правительство Германии полностью выкупило 100% ее акций через увеличение капитала. Национализация оформлялась через обнуление прежнего уставного капитала и покупку бюджетом нового выпуска акций с тем же номиналом.
Приватизационная сделка простой не будет. За время государственного управления у компании накопились обязательства, которые нужно будет оценивать при передаче её частному владельцу. Главная неприятность — соглашение Sefe с «Ямал СПГ». Это долгосрочный контракт на поставку сжиженного природного газа, подписанный в 2015 году до 2040 года. При этом договор не имеет стандартной опции досрочного расторжения по желанию одной из сторон. По условиям соглашения SEFE обязана оплачивать газ даже в случае отказа от его физического приема. Но ничего они платить, как и можно было ожидать, не собираются, более того, SEFE затеяла встречные судебные процессы, которые тянутся и тянутся.

Изначально по долгосрочному контракту ямальский газ предназначался для индийской компании GAIL. Однако после перехода «Газпром-Германия» под контроль правительства ФРГ и того, как российское правительство со своей стороны ввело блокирующие санкции против группы SEFE и ее дочерних структур, логистика изменилась. SEFE начала разгружать танкеры на европейских терминалах, откуда сырьё поступало в общеевропейскую газотранспортную сеть и на внутренний рынок Германии для обеспечения её энергетической безопасности. В итоге в начале 2025 года SEFE выплатила GAIL $285 млн по мировому соглашению за недопоставки. Но договор с Индией действует до 2041 г. и предусматривает выплаты со стороны Sefe даже при остановке поставок. Как-то с Индией договорились, но этот риск по договору все равно необходимо будет учитывать при любом сценарии привлечения частного капитала.
Однако назад пути нет. Согласно требованиям Европейского союза, германские власти обязаны сократить свою долю в компании SEFE до 25% плюс одна акция до конца 2028 года.

Но все не так плохо, как изображают потенциальные инвесторы: им положено «закошмаривать» ситуацию, чтобы сбить цену. Sefe остается ключевым игроком в энергоснабжении ФРГ. Ей принадлежат крупнейшее в Западной Европе ПХГ «Реден», около 10% газотранспортной сети Германии и примерно 25% мощностей хранения газа в стране (6 млрд кубометров). Чистая прибыль Sefe в прошлом году составила 289 млн евро.

Россия приняла новость о приватизации фактически экспроприированного у нее имущества удивительно спокойно. Если во время национализации «Газпром-Германия» были какие-то заявления официальных лиц для СМИ, сейчас — полное молчание.

И вот тут возникают некоторые предположения. «Газпром-Германия» был «завязан» на «Северные потоки». Как раз подоспела публикация агентства Reuters о непубличных переговорах между высокопоставленными представителями России и США. Ключевой темой консультаций стало возможное привлечение американских частных инвесторов к восстановлению и управлению взорванными газопроводами. Эти переговоры увязываются с возможными условиями мирного соглашения с Украиной. Ранее была уже история со Стивеном Линчем, потом выяснилось, что он готов выкупить «потоки» по смешной цене не для того, чтобы пустить по ним газ, а чтобы их не купили китайцы. Сейчас в Белом доме официально дистанцируются от проекта. Но дыма без огня не бывает. Похоже, что-то нам пообещали. Или сделали вид, что пообещали.

P.S. Для акционеров «Газпрома» событие мал

Криптопереводы P2P запретят в России

С 1 сентября 2026 г. в силу вступил закон 282-ФЗ. В юридические дебри уходить не будем (писали на канале @bitkogan), для нас важно одно:
ЦБ подтвердил, что покупка-продажа крипты за рубли между физлицами (то, что сейчас по факту происходит на зарубежных биржах типа Bybit) возможна только до 1 июля 2027 г. Потом это будет запрещено.

Приобретать цифровые активы через официальных организаторов в РФ можно, но есть нюансы:
• криптовалюту вывести себе на холодный кошелек нельзя;
• перевести другому физлицу внутри системы нельзя;
• расплачиваться этим внутри страны нельзя.

По сути, вместо полноценной инфраструктуры крипта становится инструментом казино. Фишки получил — фишки, будь добр, сдай на выходе.

Какая главная цель работы с криптой была ранее?

Бесшовные и быстрые переводы. Блокчейн — девятое чудо света после сложного процента и в условиях санкций это крайне важно. По разным данным, оборот одного только P2P в России мог составлять от 1 до 4 трлн руб в год. Рынок очень большой.

Но вместо этого:
• запрет на P2P и усиление контроля за переводами между физлицами;
• ужесточение комплаенса банков и применения 115- и 161-ФЗ (да-да, те самые блокировки счетов);
• постепенную криминализацию незаконной организации обращения крипты с лишением свободы до 7 лет (для P2P-мерчантов и арбитражников, на которых держится ликвидность).

Проконтролировать все P2P операции нельзя?

Почти невозможно, и холодный криптокошелек вам никто не заблокирует. Но выкрутить жесткость банковского комплаенса на максимум можно. Чтобы не просто доказывать, что ты не верблюд… но и показывать происхождение средств со времен допотопного периода.

Кол-во блокировок может расти в геометрической прогрессии — банки могут блокировать значительную долю переводов, расширительно трактуя комплаенс. А вдруг перевод за крипту?

А что мошенники?

Разумеется, с мошенниками нужно бороться, однако в борьбе за исполнение этого закона может быть заблокировано колоссальное количество расчетов между людьми.

В итоге все перейдет в черную зону, а риски для простых людей увеличатся кратно. Ведь люди как выводили деньги, так и будут выводить. Станут сложнее условия — усложнятся схемы обхода этих условий и так далее. Боюсь, что на глазах может вырасти целый легион серых помогаторов, которые будут на этом зарабатывать.

А как можно?

Регулирование должно работать на благо рынка. Ведь большинство проблем рождается как раз в серой юридической зоне, и риски мошенничества со стороны дропперов, треугольников и прочих схем можно было бы снизить.

Например, разрешив официальный обмен крипты и установив прозрачные комиссии и не менее прозрачные и справедливые налоги. Итог — минимум рисков, максимум ликвидности и безопасность для всех участников цепочки.

Зачем торговать условным «Газпромом» из-под полы, когда есть «Мосбиржа»? Я уже молчу, что по факту могли получить белый налогооблагаемый рынок оборотом в триллионы рублей.

Выводы

Закон есть закон и его надо исполнять. Однако мы должны создавать условия, при которых людям выгодно вести и оставлять капитал в России, работать и зарабатывать. Не получим ли мы в итоге очередной отток средств на фоне всех ужесточений?

С чем можем столкнуться:
• Вместо серого крипторынка будет расти черный. Сделки, скорее всего, станут дороже, дольше и опаснее, а люди с чемоданчиками и счетными машинками переедут из Москва-Сити в более невзрачные места.
• Вывод капитала скорее всего продолжится. Причем в те страны, где регулирование крипты наиболее благоприятно. В Дубае, например, за крипту совершенно легально можно купить квартиру.
• Мошенничества станет больше. Причем не исключаю, что где-то в духе 90-х, когда в сделках был преимущественно наличный расчет.

То есть принуждение «всем выйти из сумрака» может загнать рынок в еще большую тьму. Ведь у банков будет миллиард поводов заблокировать любую транзакцию, а кто до этого не знал о методах обхода ограничений, будет вынужденно расширять познания.

О нехватке парковочных мест в Москве придумано больше анекдотов, чем существует самих этих мест. При этом в России уже работают несколько сервисов, которые позволяют владельцам машино-мест сдавать их в аренду на часы, дни или месяцы.

Идея простая: пока собственник на работе или в отпуске, его место в подземном паркинге не простаивает, а приносит деньги.

Но... ни одному из таких проектов пока не удалось по-настоящему масштабироваться. В проблемах паркшеринга разбирались на BFM.

Миром правит картинка. А Трамп тестирует Америку?

Разговаривал тут с друзьями из США. Обсуждали историю с российским дизелем и договоренности Трампа с Путиным.

И поймал себя на мысли: а что, если мы слишком увлеклись экономикой и упускаем главное? Мы считаем объемы поставок, прикидываем влияние на цены, обсуждаем логистику. Все правильно. Но Трамп, возможно, решает еще одну задачу: проверяет, что ему вообще позволено.

Есть проблема с топливом — договаривается с Путиным. Проблемы в торговле — вводит тарифы. Международный конфликт — предлагает сделку.

Все время что-то происходит. Президент деятельный, энергичный, постоянно что-то решает. Картинка отличная. А вот с результатами иногда приходится подождать.

Возьмем дизель. Чтобы он повлиял на американские цены, топливо нужно произвести, доставить и продать. Экономика, как назло, не умеет работать со скоростью пресс-службы Белого дома.

Зато объявить о договоренности можно немедленно.

Политический эффект — сегодня. Экономический — когда-нибудь потом. Если повезет.

И тут мне видится любопытная логика.

Каждая громкая инициатива — это еще и тест. Как отреагируют избиратели? Что скажут рынки? Насколько возмутятся противники? Если все спокойно — можно идти дальше. Если нет — всегда найдется повод скорректировать курс.

Не утверждаю, что Трамп именно так все и задумывает. Но со стороны это выглядит как постоянная проверка границ возможного.

В финансах похожим образом действует инвестор: открыл позицию, посмотрел на реакцию рынка, решил, увеличивать ставку или выходить.

Правда, инвестор рискует своими деньгами. Политик — еще и чужими.

Есть, однако, одна проблема. Ожидания нельзя продавать бесконечно.

Если дизель подешевеет — Трамп скажет, что был прав. Если не подешевеет — можно объяснить, кто помешал. Удобная конструкция: прибыль приватизируем, убытки списываем на внешние обстоятельства.

Но рано или поздно американцы спросят: а результат где?

Я бы поэтому следил за этой историей не только ради объемов поставок и цен. Мне интереснее посмотреть, что Трамп предпримет дальше и насколько далеко общество позволит ему зайти.

Возможно, он не только продает решения. Он еще и тестирует спрос на следующие.

На финансовых рынках это называется управлением ожиданиями. В политике — тоже. Только вместо котировок — рейтинги, а вместо отчетности — заявления.

И вот что меня в этой истории особенно забавляет. Ожидания уже поставлены. Осталось дождаться дизеля.

За последние две недели российский рынок акций заметно взбодрился — сейчас индекс Мосбиржи торгуется выше уровня 2400 пунктов и пытается там обосноваться. Основная причина — ожидаемо геополитический позитив. Дизельная сделка Трампа взбодрила инвесторов и котировки нефтегазового сектора (а с ними и бенчмарк). Однако масштабы сделки вызывают много вопросов. Самое время обсудить:

▪️Увидим ли мы еще снижение в облигациях?
▪️Какие перспективы у рубля на ближайший месяц?
▪️Как обстоят дела на мировых площадках?
▪️Что происходит с драгметаллами?

Обо всем этом сегодня в 19:30 по МСК в эфире «Рынки в моменте. Что делаем» поговорят глава аналитического департамента Евгений Рябков и управляющий активами Александр Емельянов.

Регистрация на эфир по ссылке.

На рынках складывается крайне интересная ситуация, и сегодня стоит быть особенно внимательными.

С одной стороны, мы видим снижение доходности американских казначейских облигаций (Treasuries). Доллар также немного просел к евро.

На первый взгляд — ничего критичного. Но если посмотреть на происходящее комплексно, картина становится гораздо интереснее.

Вчерашнее снижение американского Nasdaq переросло в настоящую встряску на азиатских рынках. Южнокорейский Kospi обвалился настолько сильно, что торги пришлось приостановить. Японский Nikkei тоже показал существенное падение.

Особенно сильно досталось технологическому сектору и компаниям, связанным с производством полупроводников и развитием искусственного интеллекта.

Такие движения опытные трейдеры иногда называют настоящим «расколбасом». И сейчас это определение выглядит вполне уместно.

Что меня здесь интересует в первую очередь? Не отдельное падение какого-то индекса, а сочетание нескольких факторов.

Фондовые рынки. Распродажа технологических акций заставляет внимательнее оценивать риски, особенно там, где высокие оценки компаний во многом основаны на ожиданиях дальнейшего роста.

Облигации. Снижение доходности Treasuries может говорить о перетоке капитала в защитные активы. Но здесь нужно держать в уме и инфляционные ожидания, и перспективы решений ФРС.

Валюты. Движение доллара к евро — еще один важный индикатор. Здесь важно смотреть не только на сам курс, но и на то, что происходит с доходностью облигаций и ожиданиями по ставкам.

Товарные рынки. Нефть, золото и другие сырьевые активы тоже заслуживают пристального внимания. Их динамика поможет лучше понять, какие риски сейчас закладывают участники.

Именно сочетание этих факторов, а не один отдельно взятый показатель, дает более полное представление о происходящем.

Что делать инвесторам?

Пока я бы не торопился с категоричными выводами. Одна сильная распродажа еще не означает начала масштабного кризиса, но и игнорировать происходящее было бы ошибкой. Возможно, нам предстоит серьезно пересмотреть структуру отдельных портфелей. Однако такие решения нужно принимать на основе конкретных данных, а не эмоций.

Поэтому сейчас главное — внимательно следить за ситуацией, анализировать изменения и быть готовыми оперативно действовать, если обстоятельства этого потребуют. И еще один важный момент: сегодня не стоит надолго выпадать из информационного поля. Следите за нашими комментариями и обновлениями в приложении — день может оказаться весьма активным.

Пока наблюдаем, анализируем и готовимся. Главное — сохранять холодную голову и не принимать решений под влиянием общей рыночной волатильности. С другой стороны, день, возможно, дает и шанс заработать.

«Деловая Россия» сформировала программу из более 50 инициатив по трансформации российской экономики. Среди них — отмена части льготных режимов для МСП, введение налога на наследство и взносов для неработающих «рантье».

Начнем с того, что все это пока лишь предложения. Окончательной редакции возможных изменений еще нет, и было бы, наверное, неправильно воспринимать каждую инициативу как неизбежное изменение законодательства. Но обсудить их стоит уже сейчас. За сухими формулировками налоговых документов стоят вполне конкретные вопросы: как будет работать малый бизнес, что произойдет с инвестициями и где предприниматели захотят жить и развивать свои компании.

Скажу честно — моя первая реакция на эти нововведения, мягко говоря, удивление.

Начну с налога на наследство. Мы не раз и не два обсуждали эту тему, но раньше все это касалось в основном богатых граждан Великобритании. Удивляло, как все было банально: как только ввели налог на наследство, не самые бедные британские «сиротки» начали массово переводить свои капиталы в другие, менее охочие до чужого наследства юрисдикции. Например, в Дубай.

Что касается россиян… Здесь все будет посложнее. В том числе из-за санкций. Но тем не менее, если ставка налога превысит 5–10%, можно ожидать от наших товарищей релокации бизнесов и капиталов.

Ну а что касается остальных гениальных идей… Давайте пока не будем сильно заранее сходить с ума. Все обсуждаемое — лишь набор идей. Первое ощущение, которое редко подводит, подсказывает: обсуждений впереди будет еще много, и не всем предложения понравятся. Суть мы обсудим подробнее чуть позже.

Но вот с чего после всего предложенного так радостно потирали руки иностранные брокеры и девелоперы?
Наверное, они чего-то не поняли. Или, наоборот, быстро и слишком хорошо все поняли.

Россия, Китай и еще 25 стран подписали соглашение о создании Всемирной организации сотрудничества в области ИИ, — ТАСС

➡️ Вице-премьер РФ Дмитрий Григоренко заявил, что участие в организации поспособствует продвижению российских разработок и компетенций на зарубежных рынках. Также отметил, что Россия — одна из немногих стран, у которых есть собственные большие языковые модели (LLM), и что у нас нейросети стремительно развиваются.

Что это значит для людей?

Те, кто умеет пользоваться ИИ, имеют больше карьерных перспектив в России и в других странах. Если вы пока не успели попробовать нейросети — или уже писали промпты, но выходила ерунда, — пройдите курс «Нейросети на практике» от Академии Эдюсон и получите конкурентное преимущество уже в этом году.

За 2 месяца вы разберете 15 флагманских нейросетей и получите доступ к экосистеме Нейрохаб — с более чем 200 нейросетями под реальные рабочие сценарии: от создания контента до вайб-кодинга и внедрения ИИ в бизнес.

Там же будут 20+ готовых нейропомощников, ИИ-агенты, наборы промптов и нейродайджест, чтобы быть в курсе новинок. Для практики: 22 урока, тренажера и задания.
Курс полностью обновлен под реалии 2026 года.

И еще: личный куратор на год, вечный доступ к материалам и удостоверение о повышении квалификации установленного образца. Академия лицензирована, 13% можно вернуть через налоговый вычет.

По промокоду НЕЙРОСЕТИ — скидка 65% и второй курс в подарок. Оставляйте заявку и чувствуйте преимущество на рынке труда в 2026 году.

Реклама. ООО "Эдюсон", ИНН 7729779476, erid: 2W5zFGp2gJu
Государственная лицензия №00374370 от 27 мая 2022 года

Друзья, доброе утро!

Периодически возвращаюсь к вопросу эффективности управления активами. На мой взгляд, оценивать результаты инвестиций исключительно по абсолютной доходности неправильно. Важно понимать, что происходило на рынке в целом и какой результат удалось получить относительно соответствующих индексов.

Поэтому предлагаю посмотреть на цифры.

🇷🇺 Российский рынок

1. Стратегия «Российские акции»
• Результат стратегии: −5%.
• Индекс Мосбиржи (IMOEX): −27%.
• Разница в пользу стратегии: 22 процентных пункта.

2. Стратегия «Дивиденды»
• Результат стратегии: +3%.
• Индекс Мосбиржи (IMOEX): −23%.
• Разница в пользу стратегии: 26 процентных пунктов.

3. Стратегия «Золотое сечение»
• Результат стратегии: +15%.
• Синтетический индекс на основе IMOEX и RGBITR: +7%.
• Разница в пользу стратегии: 8 процентных пунктов.

4. Стратегия «Российские облигации»
• Результат стратегии: +43%.
• Индекс российских облигаций RGBITR: +28%.
• Разница в пользу стратегии: 15 процентных пунктов.

🇺🇸 Американский рынок

5. Стратегия «Фундаментальный рост»
• Результат за последние 12 месяцев: +33%.
• Индекс S&P 500: +16%.
• Разница в пользу стратегии: 17 процентных пунктов.

Что показывают эти цифры?

В приведенных примерах результаты стратегий превышают результаты соответствующих сравнительных индикаторов. Особенно заметна разница в стратегиях, ориентированных на российские акции и дивидендные истории.

Но я бы не стал делать на основании промежуточных результатов далеко идущие выводы. Важно учитывать не только доходность, но и риски, волатильность, комиссии, дивиденды и купоны, а также корректность сравнения за одинаковые периоды.

Инвестиции — это не соревнование за красивую цифру в отдельный момент времени. Это системная работа, в которой имеют значение последовательность решений, дисциплина и способность адаптироваться к меняющимся условиям.

А теперь о том, что впереди.

До конца года, кстати, осталось менее трех месяцев. И это еще достаточно существенный отрезок времени, чтобы многое могло измениться.

Рыночная ситуация не стоит на месте. Меняются ожидания, появляются новые возможности, пересматриваются оценки активов. То, что сегодня выглядит одним образом, через несколько недель может восприниматься совершенно иначе.

Поэтому более основательно подведем итоги немного позже — когда можно будет оценить результаты за более полный период и спокойно разобраться, что получилось, а что потребовало дополнительных решений.

Хочется верить, что времени еще достаточно, чтобы многое изменить и улучшить. В том числе там, где текущие результаты пока не соответствуют ожиданиям.

Впрочем, инвестиции вообще редко бывают историей с заранее известным финалом. Здесь важно не только то, с каким результатом ты пришел к определенной дате, но и то, какие решения принимаешь по пути.

Продолжаем работать. Возможности еще есть. А окончательные выводы будем делать по цифрам и итогам года.

А что происходит, если посмотреть на саму Америку?

По данным Управления энергетической информации США, в 2025 году американский транспортный сектор потреблял около 2,94 млн барр. дизельного топлива в сутки. Если пересчитать все 4,8 млн тонн в баррели, получится примерно 36 млн. То есть весь объявленный объем соответствует примерно 12 дням потребления дизеля американским транспортом.

Звучит уже не так впечатляюще, как миллионы тонн, о которых говорят в телевизионных новостях.

И здесь есть еще один важный момент. Никто не обещал, что все эти 4,8 млн тонн отправятся исключительно в США. Речь идет об американском и мировом рынках. Следовательно, рассчитывать на то, что весь объем поступит американским потребителям и заметно снизит цены на их заправках, оснований нет.

Кроме того, топливо не возникает на заправке в момент объявления о сделке. Его нужно произвести, погрузить, доставить, разгрузить и распределить. На это требуется время. А цены зависят не только от общего количества дизеля в мире, но и от стоимости нефти, работы нефтеперерабатывающих заводов, логистики, запасов и ситуации в конкретных регионах.

Поэтому было бы неправильно утверждать, что эти поставки вообще никак не повлияют на рынок. Но рассчитывать на то, что одна подобная договоренность сама по себе радикально изменит мировые цены, — совсем другое дело.

И вот теперь возникает главный вопрос: зачем все это нужно?

Мне кажется, все гораздо проще, чем многие думают.

Миром сегодня правит картинка.

Помните фильм, который многие смотрели? Я его обожаю и не раз об этом говорил. Называется он «Хвост виляет собакой». В фильме рассказывается о непопулярном президенте, которому предстоят выборы. И тут на помощь приходит герой Дастина Хоффмана — гениальный режиссер, способный создать нужную картинку. Именно картинку. Потому что он прекрасно понимает: зачастую важнее не то, что происходит на самом деле, а то, как это выглядит со стороны.

Теперь представьте обычного американца. Он заезжает на заправку и видит, что дизель по-прежнему дорогой. Но вечером включает телевизор, а там — громкое заявление президента, переговоры с Путиным, танкеры, миллионы тонн топлива и обещания исправить ситуацию.

Что он запомнит? Вряд ли он сядет пересчитывать тонны в баррели, сравнивать поставки с мировым потреблением и выяснять, когда именно прибудет последняя партия. Скорее всего, в памяти останется простая история: Трамп договорился с Россией, добыл топливо, решил проблему. А если цены когда-нибудь снизятся, эту историю можно будет представить как доказательство успеха. Если не снизятся — всегда найдется объяснение, почему все оказалось сложнее, чем предполагалось.

Я не утверждаю, что именно таковы реальные мотивы Трампа. Но политический эффект подобных объявлений вполне можно оценивать отдельно от их непосредственного экономического результата. Ведь для того, чтобы создать впечатление решительной работы, не обязательно ждать, пока все обещанные объёмы будут поставлены и цены действительно изменятся. Достаточно объявить о договоренности. Назвать миллионы тонн. Показать танкеры. Произнести несколько убедительных фраз. И картинка уже работает.

Вот в чем, на мой взгляд, заключается главный смысл всей этой истории. Необязательно радикально менять ситуацию в реальности. Иногда достаточно создать у людей впечатление, что ты ее изменил.

Цифры, сроки, объемы и реальные последствия — все это важно. Но чтобы в них разобраться, нужно потратить время, проявить интерес и немного посчитать. А красивая картинка доступна всем и сразу. Именно поэтому я всегда говорю: смотрите не только на то, что вам показывают, но и на то, что стоит за этим изображением. Сколько именно? За какой срок? Какова доля от общего объема? Что действительно изменилось? Потому что между громким обещанием и реальным результатом иногда лежит огромная пропасть.

В итоге миром правят картинки. А математика? Ну, математика — это уже творческий вопрос.